上市公司“股权代持”的效力认定及裁判思路

内容提要:常规上,鉴于上市公司因资本实力、交易规模和股权结构等复杂因素而对国家金融秩序和公共利益具有重要影响。…

内容提要:常规上,鉴于上市公司因资本实力、交易规模和股权结构等复杂因素而对国家金融秩序和公共利益具有重要影响。实践中,控制权移转、信息披露制度和中小股东权益保护成为上市公司治理的三大难点,并受到广泛关注。与此同时,在监管机构从严要求“上市公司股份权属清晰”的背景下,其“股权代持”问题却也无法禁绝。对最高法院2017年后判例的研究表明,伴随国家金融监管政策趋紧,相关司法裁判以维护“公共利益”和“金融秩序”为法理依托,对上市公司“股权代持”的效力仍坚持否定性评价。

法规上,最高法院在《公司法解释三》中已经确认:有限责任公司“股权代持”,如无合同法第52条规定的情形,应认定合同有效。商业实践中,基于隐私、成本及关联交易等因素,部分上市公司股东选择隐名持股,尽管类似“股权代持”现象与中国证券监督管理委员会(以下简称“证监会”)要求的“上市公司股份权属清晰”要求相悖,但实务中仍普遍存在。

事实上,现行立法除对有限责任公司的“股权代持”作出规范外,银监会就商业银行和外资企业的“股权代持”效力也作出了明确规定。例如,银监会公布的《商业银行股权管理暂行办法》第12条就规定:“商业银行股东不得委托他人或接受他人委托持有商业银行股权。商业银行主要股东应当逐层说明其股权结构直至实际控制人、最终受益人,以及其与其他股东的关联关系或者一致行动关系”。

此外,《最高人民法院关于审理外商投资企业纠纷案件若干问题的规定(一)》第15条对“外资企业股权代持”效力也作出规范:合同约定一方实际投资、另一方作为外商投资企业名义股东,不具有法律、行政法规规定的无效情形的,人民法院应认定该合同有效。一方当事人仅以未经外商投资企业审批机关批准为由主张该合同无效或者未生效的,人民法院不予支持。

与之相比,法律和司法解释并未对股份公司、特别是上市公司的“股权代持”问题作出相应规范。但对最高法院判例的研究表明,缺乏明确的法律规范,并非表明该问题在实务中属于法律空白或无法可依。

一、上市公司“股权代持”的效力认定

如前所述,尽管法律未对上市公司“股权代持”作出明确规定,但通过研究最高法院生效判例,仍可以管窥其裁判思路。最高法院在(2017)最高法民申2454号“杨金国、林金坤股权转让纠纷”判决书中认为:涉案《委托投资协议书》与《协议书》,违反公司上市系列监管规定,而这些规定有些属于法律明确应予遵循之规定,有些虽属于部门规章性质,但因经法律授权且与法律并不冲突,并属于证券行业监管基本要求与业内共识,并对广大非特定投资人利益构成重要保障,对社会公共利益亦为必要保障所在,故依据《合同法》第52条第4项等规定,本案诉争协议应认定为无效。具体而言,诉争协议,即上市公司“股权代持”协议的效力认定应根据上市公司监管法律法规以及《合同法》等规定综合予以判定。

一方面,上市公司“股权代持”违反信息披露制度。关于上市公司信息披露要求,证监会发布的《首次公开发行股票并上市管理办法》第13条规定:“发行人的股权清晰,控股股东和受控股股东、实际控制人支配的股东持有的发行人股份不存在重大权属纠纷”。《证券法》第12条规定:“设立股份有限公司公开发行股票,应当符合《公司法》规定的条件和经国务院批准的国务院证券监督管理机构规定的其他条件”。

同时,第63条也规定:“发行人、上市公司依法披露的信息,必须真实、准确、完整,不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。”而证监会发布的《上市公司信息披露管理办法》第3条也规定:“发行人、上市公司的董事、监事、高级管理人员应当忠实、勤勉地履行职责,保证披露信息的真实、准确、完整、及时、公平”。

上述规定均表明,公司上市发行人必须股权清晰,且股份不存在重大权属纠纷,并公司上市需遵守如实披露的义务,披露的信息必须真实、准确、完整,这是证券行业监管的基本要求,也是证券行业的基本共识。

由此可见,上市公司发行人必须真实,并不允许发行过程中隐匿真实股东,否则公司股票不得上市发行,通俗而言,即上市公司股权不得隐名代持。

本案中,在亚玛顿公司上市前,林金坤代杨金国持有股份,以林金坤名义参与公司上市发行,实际隐瞒了真实股东或投资人身份,违反了发行人如实披露信息义务,为上述规定所明令禁止。

另一方面,上市公司“股权代持”危及社会公共利益。证监会承担证券行业监督管理职能,意在保护广大非特定投资者的合法权益。因此,拟上市公司股权权属必须清晰,不得隐名代持股权,系对上市公司监管的基本要求。否则,如果上市公司股东不明确将造成公司信息披露、关联交易审查、高管任职回避等监管举措失灵,必将损害广大非特定投资者的合法权益、资本市场交易秩序和交易安全,进而危及国家金融安全、社会稳定和公共利益。(笔者注:从1997年亚太金融危机、1998年俄罗斯金融危机、2001年阿根廷比索危机和2007年美国次贷危机的历史经验观察,缺乏有效的金融监管条件下,投资者违规投机性金融交易隐藏巨大金融风险)。

基于此,依照《合同法》第52条之规定,“有下列情形之一的,合同无效:(一)一方以欺诈、胁迫的手段订立合同,损害国家利益;(二)恶意串通,损害国家、集体或者第三人利益;(三)以合法形式掩盖非法目的;(四)损害社会公共利益;(五)违反法律、行政法规的强制性规定”。

最高法院认为,本案中杨金国与林金坤签订的《委托投资协议书》与《协议书》显著违反公司上市系列监管规定,尽管上述规定有些属法律明确应予遵循之规定,有些虽属部门规章,但因经法律授权、且与法律并不冲突,并属于证券行业监管基本要求与业内共识,对广大非特定投资人利益构成重要保障,对社会公共利益亦为必要保障所在,依据《合同法》第52条第4项等规定,本案上述诉争协议应认定为无效。

无独有偶,最高法院在(2017)最高法民终529号“福建伟杰投资有限公司、福州天策实业有限公司营业信托纠纷”裁定书也作出相同认定:天策公司、伟杰公司签订的《信托持股协议》内容,明显违反中国保险监督管理委员会(以下简称“保监会”)制定的《保险公司股权管理办法》第8条关于“任何单位或者个人不得委托他人或者接受他人委托持有保险公司的股权”的规定,对该《信托持股协议》的效力审查,应从《保险公司股权管理办法》禁止代持保险公司股权规定的规范目的、内容实质,以及实践中允许代持保险公司股权可能出现的危害后果综合分析认定。

一方面,违反《保险公司股权管理办法》,视同违法。首先,尽管《保险公司股权管理办法》在法律规范的效力位阶上属部门规章,效力低于法律、行政法规,但保监会依据《保险法》第134条的授权,负有保障保险公司经营稳定,保护投资人和被保险人的合法权益,加强保险公司股权监管的职责。

据此,该部门规章关于“禁止代持保险公司股权”的规定与《保险法》立法目的一致,都旨在加强保险业监督管理,维护经济秩序和公共利益。其次,该管理办法内容表明,该规定系保监会在自身部门职权范围内,根据加强保险业监督管理的实际需要而制定,内容不与法律、行政法规相抵触,也未与同层级其他规范相冲突,同时其制定和发布亦未违反法定程序,因此《保险公司股权管理办法》关于禁止“代持保险公司股权”的规定具有实质正当性与合法性。

另一方面,保险公司“股权代持”危害社会公共利益。如果允许隐名持有保险公司的股权,将使得真正的保险公司投资人游离于国家保险行业职能部门的监管范畴之外,势必增加保险公司的经营风险,妨害保险行业的健康有序发展。同时,鉴于保险行业涉及众多不特定被保险人的切身利益,保险公司任何潜在的经营风险在一定情况下都可能危及金融秩序和社会稳定,进而直接损害社会公共利益。

综上可见,违反保监会《保险公司股权管理办法》有关禁止“代持保险公司股权”规定的行为,具有与直接违反《保险法》等法律、行政法规同等法律后果,同时还将破坏国家金融管理秩序、损害包括众多保险法律关系主体在内的社会公共利益。鉴于此,依照《合同法》第52条第4项等规定,最高法院认为,天策公司、伟杰公司之间签订的《信托持股协议》应认定为无效。

二、上市公司“股权代持”无效的处置方式

关于合同无效的后果,《合同法》第58条规定:“合同无效或者被撤销后,因该合同取得的财产,应当予以返还;不能返还或者没有必要返还的,应当折价补偿。有过错的一方应当赔偿对方因此所受到的损失,双方都有过错的,应当各自承担相应的责任。”

关于“上市公司股权代持”无效的法律后果,最高法院在(2017)最高法民申2454号判决书中认为:双方“股权代持”协议因涉及上市公司隐名持股而无效,但这并不否认杨金国(实际出资人)与林金坤(名义股东)之间“委托投资关系“的效力,更不否认双方之间“委托投资”的事实。

与此同时,也不否认林金坤依法持有上市公司股份的效力,更不否认林金坤与亚玛顿公司股东间围绕公司上市及运行所实施的一系列行为之效力。换言之,本案双方“股权代持”协议虽然认定无效,但合同标的属于“不能返还或者没有必要返还”的情形,故杨金国要求将诉争股权过户至其名下的请求难以支持,但杨金国可依法继续查明所对应的股权数量,请求公平分割相关委托投资利益。

合理推断,最高法院在否定上市公司“股权代持”效力的同时,对合同无效的后续处置作出如下安排:不否定实际出资人和名义股东间“委托投资关系”的事实和效力,以及名义股东与目标公司之间的行为效力。实务中,委托持股人(实际出资人)仍可依据与名义股东间的《委托持股协议》,要求公平分割涉诉股份的投资收益,同时名义股东亦可依据商事外观效力享有涉诉股份的股东权利。此处,与有限责任公司“股权代持”中实际出资人“股东显名化”失败后的处理方式相类似。

值得注意的是,如果股份代持时间较长,则可能发生诸多利益变动情形。例如,股份大幅度贬值或增值、上市公司分红或配股、受托持股人利用代持股份获利、受托持股人实际参与公司投资经营等。此等情形下,除涉及合同效力即法律定性问题外,其定量裁判处理,即如何具体区分、分割和计算代持合同无效后的责任数额,成为司法裁判颇具挑战的问题。对此,当前尚缺乏统一的认识和处理依据。就其可操作性而言,未来亟需国家立法或最高法院通过司法判例的方式加以规范。

与之相比,《最高人民法院关于审理外商投资企业纠纷案件若干问题的规定(一)》对“外资企业股权代持无效”后的处置方式作出详细规范。其中,第18条规定:实际投资者与外商投资企业名义股东之间的合同被认定无效,名义股东持有的股权价值高于实际投资额,实际投资者请求名义股东向其返还投资款并根据其实际投资情况以及名义股东参与外商投资企业经营管理的情况对股权收益在双方之间进行合理分配的,人民法院应予支持。

外商投资企业名义股东明确表示放弃股权或者拒绝继续持有股权的,人民法院可以判令以拍卖、变卖名义股东持有的外商投资企业股权所得向实际投资者返还投资款,其余款项根据实际投资者的实际投资情况、名义股东参与外商投资企业经营管理情况在双方之间合理分配。

与此同时,第19条也规定:实际投资者与外商投资企业名义股东之间的合同被认定无效,名义股东持有的股权价值低于实际投资额,实际投资者请求名义股东向其返还现有股权的等值价款的,人民法院应予支持;外商投资企业名义股东明确表示放弃股权或者拒绝继续持有股权的,人民法院可以判令以拍卖、变卖名义股东持有的外商投资企业股权所得向实际投资者返还投资款。实际投资者请求名义股东赔偿损失的,人民法院应当根据名义股东对合同无效是否存在过错及过错大小认定其是否承担赔偿责任及具体赔偿数额。

三、结语

我们认为,最高法院对上市公司“股权代持”的裁判结果表明:民事法律行为因违背公序良俗而无效,体现了法律对民事领域意思自治的限制。具体到证券市场领域,证券市场的公共秩序关涉证券市场根本性、整体性利益和广大投资者合法权益,一旦违反将损害证券市场基本交易安全的基础性秩序。上市公司“股份代持”行为涉及不特定多数潜在投资人的证券市场公共秩序,涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗。

立法上,除《证券法》第63条规定发行人、上市公司须依法如实披露信息外,第68条第3款还要求:上市公司董事、监事、高级管理人员应当保证上市公司所披露的信息真实、准确、完整。因此,发行人必须股权清晰,股份不存在重大权属纠纷,且上市需遵守如实披露的义务,披露的信息必须真实、准确、完整。据此,上市公司因涉及发行人等信息披露真实的监管法规要求,要求发行人应当如实披露股份权属情况,禁止发行人的股份存在隐名代持情形。

实务中,上述《证券法》规定不仅针对首次公开发行股票并上市的公司,也同样适用于上市公司兼并重组的过程中。例如,《上市公司重大资产重组管理办法》第43条即规定,上市公司发行股份购买资产,应当符合下列规定:……(四)充分说明并披露上市公司发行股份所购买的资产为权属清晰的经营性资产,并能在约定期限内办理完毕权属转移手续……。事实上,在上市公司隐名代持的情况下,构成违规并对公共利益造成损害的最直接行为是上市主体的不实信息披露及代持人的刻意隐瞒行为。

应当说,上市公司股东信息披露不实,会影响证券监管部门对内幕交易、关联交易审查、高管人员任职回避等证券市场基本监管要求。上市公司股权必须清晰,不得隐名代持股权,是对上市公司监管的基本要求,也是上市公司兼并重组等的审查重点。上述规则属于证券市场基本交易规范,关系到以信息披露为基础的证券市场整体法治秩序和广大投资者合法权益。

关于作者: wenlaw

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